7月7日总理主持召开国务院常务会议，部署进一步推动医保服务高效便民；确定加强新就业形态劳动者权益保障的若干政策措施；决定加大金融对实体经济支持，推出支持碳减排的措施。此次国常会时隔多日再提“适时运用降准等货币政策工具”，引起市场广泛关注。年初以来，官方多次强调保持货币政策稳定性、坚持不搞大水漫灌、把好货币供给总闸门，已经让市场形成了今年货币政策不松不紧的预期，恰逢年中，不少机构研报在展望下半年货币政策时，都认为下半年既不存在降准降息，也不存在加息的可能。然而，国常会“出其不意”的再提降准，让市场重新关注货币政策调整的可能性。

去年年底今年年初时，老谢曾对今年经济做过一个大致逻辑预判。详见《2021年市场走势判断》http://www.ccfei.com/article/ArticleDetail.aspx?aid=1015632

文末曾提到下半年降准和降息的概率，当时对降准降息的逻辑判断如下：

如文所述，一个是地方债压力较重，财政政策这两年已经施用到了极致。今年下半年国内还有着极强的还本付息的压力，也就是有着极强的市场自发收紧流动性的压力。下半年MLF到期预计有几万亿，新增发行的地方债中有一半是用来偿还老的地方债的还本付息。因此在货币政策上会有所放松。另外一个是考量美联储去年天量放水之后，美元信用贬值带来的美国国力衰退的问题。美国政府必须自救。如何自救，就是提前或超预期的提前退出量化宽松。这就会带来几个问题。

1、美国当下经济模式是一个纯金融体系的运转模式，天量放水之后必然会有大量流动性注入包括美国在内的其他重要经济体，中国自然也不能幸免。流动性会以两种方式注入中国，一个是通过资本项目（QFII）流入，另一个是通过贸易方式（出口商品）流入。美联储是美国的央行，却也是全球的中央银行。联储的量化宽松是为了盘活全球经济，其目的并不是要打算损害美元信用。在无解的特里芬难题面前，美联储没有唯二的选择。水放的越多，回收速度也会越快。这是基于对美联储性质和美国经济本身特点的一个判断。也是老谢对美联储必然急于讨论退出量化的逻辑。

2、放眼全球当下只有中国是唯一一个能覆盖全行业的制造业大国，生产能力冠绝全球。美国的天量流动性，必然会带来其内部“需求侧”的扩张，中国作为全球最大的贸易“供给侧”国家，全球各地飞来的订单能不接吗？需求的增长必然倒推各行各业供应上游的原材料价格的上涨。如高盛等投行开始积极鼓吹疫情之后全球经济复苏，带动以原油为锚的大宗商品的集体暴动。“中国生产，全球消费”，这一模式让上游趁机不断涨价，只要下游还有订单，那么成本转嫁的这个游戏还能继续玩下去。本身中国就是制造业大国，承接订单的能力一流。问题在于，随着疫苗的普及，其他工业国家的复苏会不会分流暂时集中到中国的订单呢？答案不言而喻。一个是上游原材料的不断上涨，一个是下游订单被分流。“供大于需”是迟早会发生的事情。在当下紧信用的背景之下，一旦这一靴子落地，中国就会启动相应的政策。这也是老谢判断庙堂之上基本施政的逻辑出处。

3、美元，是经济全球化的标杆，是打通各国贸易往来的一般等价物。当然近些年来由于美国本身的问题，使得美元在全球结算占比在某些时候落后于欧元，比如今年5月欧元占比达到了39.03%，这一数据让其超越了美元成为全球支付领域使用最广泛的货币。但总体来说，美元依然是全球贸易结算占比最高的货币。想必美国对美元日渐式微的局面心有痛楚，因此美联储在考量何时退出超长宽松的问题上，更强调就业数据，而弱化通胀数据，说穿了“全球市场怎么能缺少美元的存在呢”。但彼时美国的CPI已经“爆表”，6月的CPI年率竟然涨到了5%，核心通胀率都已经3.8%，对此美联储还能忍多久？老谢年初就认为美联储扛不了多久的，下半年必然要出对策了，不然麻烦大了。

4、当下的美联储，确实非常尴尬，也非常无奈。论通胀，已经完全超出了美联储的忍耐力，放在以往，早就下手，并有可能持续加息了。甚至很多人担心，美国的高通胀与低就业和经济恢复不佳，已使美国经济陷入滞胀泥潭。问题的关键在于，不仅美国国内的通胀率居高不下，国际市场的通货膨胀问题也很突出，大宗商品价格持续上涨，已经对各国都形成了强大的输入型通胀压力，不顾一切向市场投放流动性的后果，正在快速体现，并成为全球经济的最大不确定性因素。如果各国不能有效应对，谁也无法预料，不会成为压垮全球经济的“最后一根稻草”。老谢认为，如果美联储下半年不提前下手，越往后拖越是对其不利。中国必然也会提前应对，一旦美联储有所动作，我们也会施以对冲策略，定向降准与降息只是其中的一个选项。

先举债 再taper

7月29日、9月23日有两场新闻发布会的美联储议息会议，8月19日有一场美联储的会议纪要公布。也就是说这个月月底，又要迎来关键时刻。美联储尴尬归尴尬，他可以面对通胀视而不见，但不能对就业率无动于衷。你少派发点钞票，就业率自然会上去，通胀也会下来。这么简单的道理包括鲍威尔在内所有的美联储成员难道会想不明白？也许正像末日博士鲁比尼说的：“美联储不能收紧货币政策，因为整个体系中有太多的债务，如果他们过早收紧货币政策，整个体系就会崩溃。所以他们陷入了债务陷阱。” 而近期美财长耶伦要求国会将美国的债务上限进行提升，避免今年8月份美国债务出现违约的情况。

所以看起来，只有先提高债务上限，再来谈退出QE。毕竟现在很多国家开始清退美债，比如俄罗斯已经清盘。最新数据显示，现在持有美债最大的两个国家，日本和中国。日本已是美国国债最大持有国，中国退居第二，日本近几个月来也在慢慢减少购买美债。看来购买美债的就只能是美国自己的养老基金了。

大宗商品的问题

最后简单说一下三季度大宗商品的问题，这两天油价开始往回撤退，美元指数重新回升接近3月的93.50高点。一个是OPEC协议无疾而终，市场判断大家各回各家偷偷增产，这种博弈合作的结果导致市场心态发生了变化。另外是这个月的美联储议息会议可能会出鹰派结果。

如上所述，美国要先解决债务问题，再来谈退出QE的问题，时间上商品多头还是有反弹空间的，因此这个下跌应该是在寻找新的支撑点。而9月下旬应该才是一个真正的TAPER点，对于三季度的大宗商品来讲还不用太空，当然上面还有多少空间这个估计也不大了。“二多三空”边打边退也许是个不错的选择。至于国常会的“降准”问题，也得要看美联储的动作而谋定而后动，就是“王炸”也得省着点留着后面再用。（一家之言，不作为投资建议）